Desde su mínimo registrado en marzo, el índice S&P 500 ha subido más del 25%, mientras que el rendimiento del Tesoro de EE. UU. a 10 años ha aumentado menos de 20 puntos básicos desde sus mínimos de marzo. En otras palabras, desde que la FED intervino en el mercado de bonos corporativos, el mercado accionario de EE.UU ha registrado un retorno relativo 28% superior al retorno mostrado por los activos de renta fija soberana estadounidense. Estos movimientos del mercado mantienen a muchos inversores intrigados por lo que hay detrás del comportamiento reciente mostrado por las tasas del Tesoro de los EE.UU. Para dar respuesta a este acertijos es esencial analizar cuatro aspectos cruciales de esta clase de activo: equilibrio entre la oferta y la demanda, factores fundamentales, la situación del COVID-19 y los indicadores técnicos. En resumen, el poder de compra de la FED en las últimas seis semanas explica por qué los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. se han mantenido casi sin cambios, y las tasas soberanas necesitarán evidencia creíble de una recuperación económica sostenida antes de aumentar sustancialmente.

Cuando se habla del equilibrio entre la oferta y la demanda en los bonos soberanos de EE. UU. es importante evaluar el papel tanto del poder de compra por parte de la FED como de las necesidades de financiamiento del Gobierno. En el caso de los primeros, desde el 15 de marzo, la FED está comprando alrededor de US $ 200 mil millones de bonos soberanos por mes, que representa más de cuatro veces el ritmo de su programa QE3 durante 2012-2013. Poniendo estos números en perspectiva, en menos de dos meses, la FED ha comprado todo lo que se alcanzó a comprar en cuatro años durante la Segunda Guerra Mundial o lo que compró durante los programas QE2 y QE3. Así, se espera que la participación de la FED en el mercado secundario de la deuda estadounidense ascienda a US$ 3,0 Trn. a finales de año. Por lo tanto, no debería sorprender que las tasas soberanas hayan disminuido sustancialmente como resultado de las compras de bonos soberanos por parte de la FED.

En referencia a las necesidades de financiamiento del Tesoro, de acuerdo con el plan de estímulo fiscal establecido por el Congreso, la brecha de financiamiento del gobierno de los EE.UU. asciende a alrededor de US $ 3,0 Trn. durante el resto del año, siendo mayo el mes más crítico. Si bien los números de oferta son significativos, es probable que la emisión se incline inicialmente hacia vencimientos más cortos y sea menos de lo que la FED está comprando actualmente. En resumen, las presiones contrapuestas de las compras masivas de la FED y un aumento en las necesidades de emisión del Tesoro se reducirán a fines de año, mientras que la FED reducirá el ritmo de sus compras en los próximos meses.

En términos de factores fundamentales, es probable que el período de recuperación económica sea mucho más gradual y desigual que el caso en 2008-2009. Sería necesario que los datos globales, incluida China, muestren una mejora constante incluso si los datos de EE. UU. se debilitan. En este contexto, el mercado comenzará a internalizar de manera adelantada una eventual recuperación de EE. UU. y las tasas soberanas comenzarán a subir. Sin embargo, el índice PMI Global todavía se enecuentra en territorio de contracción en marzo, mientras que el índice PMI de China se estabilizó alrededor de 50. Por otro lado, diez indicadores económicos de alta frecuencia compilados por la Reserva Federal de Nueva York registraron su nivel más bajo desde que comenzó la serie en 2008. Además, muchas empresas en los EE. UU. han reducido los costos al realizar despidos masivos, lo que ha dado como resultado 17 millones de personas desempleadas en tres semanas (10% de la fuerza laboral). Por lo tanto, la continua debilidad de datos a corto plazo, especialmente con desequilibrios en la oferta de petróleo aún sin resolver, podría dejar a los inversores menos preocupados respecto de un aumento inmediato en las tasas de los bonos soberanos.

Con respecto a la situación de COVID-19, una eventual segunda ronda de infecciones es la preocupación más crítica, tal como ha pasado en algunas zonas de Asia, que fueron los primeros en responder a la crisis. Si este contexto exige que las autoridades extiendan los bloqueos por un período más largo, la recesión podría ser más prolongada, incluso causando un deterioro en la propensión al consumo (mayores ahorros de precaución). Tal aumento en la incertidumbre y la reducción en el crecimiento económico podrían deprimir aún más las tasas de interés. Además, se espera que haya una vacuna disponible, en el mejor de los casos, durante 12 a 18 meses. Por lo tanto, esta situación refuerza la posibilidad de que la recuperación global probablemente tenga forma de U.

Entre los diferentes indicadores técnicos, la relación entre los precios de las materias primas industriales y el precio del oro parece capturar bien el desempeño del bono a 10 años. Esta relación se encuentra actualmente en niveles bajos ya que, a medida que la demanda agregada se debilitó, las tasas y los precios de los productos industriales cayeron. Eventualmente, el estímulo de la política monetaria debería conducir a un repunte en el precio del oro, reduciendo el nivel de la relación. Por lo tanto, las tasas de los bonos comenzarán a aumentar consistentemente una vez que las medidas de política monetaria hayan generado un efecto significativo sobre la economía real, lo que significa que cuando los aumentos en los precios de los productos industriales superen a los precios del oro. Por lo tanto, los inversores deben esperar que las tasas de EE. UU. Se retrasen respecto de los activos de riesgo a medida que el mercado llega a un fondo.

En general, parece que las tasas soberanas de Estados Unidos han encontrado un piso sólido siempre que la intensidad del poder de compra de la FED no disminuya, y las perspectivas económicas no mejoren significativamente. Los inversores no deben olvidar que la presión a la baja sobre la inflación como resultado de los desequilibrios energéticos y la presión salarial cero aún no se han incorporado plenamente en los mercados financieros. Además, los persistentes niveles históricamente bajos de tasas del Tesoro en el tramo largo de la curva podrían significar más tarde que es poco probable que los bonos del Tesoro proporcionen los retornos de refugio seguro asociados con períodos volátiles como en períodos anteriores